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投资更像是在开杂货铺

时间:2015-10-25 03:21:11 点击: 【字体: 收藏

【投资更像是在开杂货铺】--- 耐力投资接受记者采访纪要


--- 本文是2015年7月初,股市大跌期间耐力投资接受《证券市场红周刊》记者采访的内容(由于杂志版面排版编辑等因素,这里的内容可能跟红周刊实际发出的稿子内容有一定的出入,但是基本思路一样)

《红周刊》 :在多年的股海生涯中,您感觉自己属于哪一派的投资风格?
耐力投资 : 其实我不太在乎什么派系,我认为自己不是价值派,不是成长派,更不是趋势派,我也不会刻意去区分投资与投机,更不愿意不在价值与成长派系上站队打架。如果非要划分,那么我将自己划分为“赚钱派”的生意人 (笑)。

《红周刊》 : 那么,你简要介绍一下您的投资体系和投资风格吧。
耐力投资  : 好。其实,我的投资体系很容易理解,就是我在雪球上经常说的“耐力杂货铺”方式。什么意思呢? 我是把股票投资当做一门生意来做的,就是用经营实业(杂货铺或者超市)的方式经营股票生意。买卖股票就像经营杂货铺一样,低价买进货进来,高价卖货出去;没有人上门出价的时候,就摆在货架上等买家上门;买货的人出的价钱低于我的进货价的时候我就不卖;货架上的货卖出去了,手里有新的资金了,我就再去批发市场上进货。就这么简单的生意,不断的重复做。

《红周刊》 :这个比喻很形象,听上去很有趣,能不能用投资的专业术语翻译出来?
耐力投资:把上面的比喻翻译成投资专业术语,可以这样理解:(1)首先要知道自己买进的是什么货,这是核心。我买股票,就是买公司,每一股的股票,都是公司股权的一部分,因此,在买之前,首先要认真研究清楚买进的是什么样的公司,就是要对公司做全面深入的基本面分析。(2)其次就是要看价钱。从生意的本质讲,进货价当然是越便宜越好、出货价当然是越高越好。对于股票这个价钱的高低,就是估值,用估值来判断买进的股票价格是便宜还是贵,而不是股价的绝对值。(3)第三就是要有耐心,也就是说,要有长期投资的心理准备。我的原则是“没有持股三年的心理准备,不要买进任何一只股票”,因为买进了股票,价格很可能会下跌被套,就做好长期持有的准备,耐心等待,直到价格上涨后有钱赚了才会卖出。  

《红周刊》 :为什么会给自己制定了这样一种“杂货铺模式”的分散投资的策略?
耐力投资: 采用“杂货铺模式”的分散策略,主要原因有三个:(1)预防个股的风险。我必须承认自己不是投资大师,尽管每一家公司都在认真研究,但完全有可能看错;即使是把公司看对了,也很可能在未来遭遇连公司董事长都无法预测的“黑天鹅”事件。(2)预防系统性的行业风险。比如,2008年的三聚氰胺奶粉事件对整个乳品行业的影响,2013年开始的国家反腐政策对高端餐饮及白酒行业的影响。(3)分享不同行业的发展成果和增长。不同的行业,都会有优秀的公司,选择持有不同行业的公司,就会分享不同行业的发展成果和增长。

《红周刊》 :这样的分散投资体系,似乎感觉爆发力不足?能不能跑赢大盘?
耐力投资: 是的。我的杂货铺中一共有20多只股票,在绝大部分情况下,我的仓位中总有股票在上涨,也会有股票在下跌,而下跌的损失会对冲掉一部分上涨的利润,所以这样的组合是“抗涨也抗跌”的,整体净值波动性比较小。当市场整体大幅上涨时,我的组合上涨速度比较慢,当市场整体大跌时,我的组合下跌的速度也比较慢。
这种“抗涨抗跌”的稳健组合,正好符合我本人的投资理念:“投资是一场伴随终身的马拉松长跑,重要的是要有长久的耐力跑到终点,而不是短期的爆发力夺取短跑冠军”。
我是以追求绝对收益为投资目标,在单边上涨的疯牛市中,我可以接受跑输大盘的结果,但是在慢牛市、震荡市以及熊市中,我会跑赢大盘并尽可能获得正收益。
关于能不能跑赢大盘的问题,很多人都多次问过我。我想,没有人敢承诺,说“我的方法永远可以跑赢大盘”,无论是分散投资还是集中投资。举例来说,巴菲特的方法是典型的集中投资,持续在跑赢大盘;但是,很多的人一样采用集中投资,不但跑不赢大盘,而且是亏损的;彼特▪林奇的方法是典型的分散投资体系(13年买过1500多只股票)。因此,能不能跑赢大盘,是个人能力的问题,而不是分散和集中的问题。就我本人来讲,从2015年1月1日起,我每天都在统计组合净值,并与四只核心的参考指数(上证指数、沪深300、中小板指、创业板指)做对比,到6月30日半年结束时的结果是:跑赢沪深300指数30个点(沪深300指数是大多数基金做业绩对比的参考指数)。

《红周刊》 :可惜分散投资还是无法避免类似最近的市场这样的系统性下跌?
耐力投资:是的,分散持股只能尽可能避免不可预测的个股和行业风险,但无法跳脱大盘的系统性风险。而要想免遭大盘的系统性风险洗劫,只有通过总体的仓位控制(短期保障)和“基本面+估值”(长期保障)来解决。

《红周刊》 : 为什么说“基本面+估值”是长期安全的保障?
耐力投资: 前面说过,我的投资更像是在开杂货铺。买股票就是买公司,我将上市公司当做商品摆上了货架,而货架上商品的成色如何是我最关心的。基本面良好的企业,就像优质的商品一样,长期放着,它不会发霉变质,更不会成为废品的。而估值,则反映的是你的进货价,如果你的进货价过高,即使等了很长的时间,即使你的商品品质优良,也依然可能成为积压品卖不出去了。 在“良好的基本面+合理的估值”前提之下,很可能持有的股票短期被套了,但是,只要有足够的耐心等待,未来依然会涨上去。

《红周刊》 :说完长期保障因素,能不能介绍一下你的仓位管理策略 ?

耐力投资: 仓位管理,是相对比较复杂的、同时又比较灵活的策略。总体来说,大致分为以下几个方面:(1) 整体的资金规划与管理策略。包括股票的持仓仓位、账户现金仓位、融资账户可用额度、场外的理财产品、现金存款、家庭工资收入等等,这些都涉及到与股票投资相关的资金规划与管理问题,需要综合的调度与合理的配置。这一点非常重要!因为股票投资只是整体资产管理的一部分而不是全部,同时,场内股票仓位的管理,也与场外资金的调度有很大关系。比如,市场大跌的时候,场内资金全部用完了,而最好的买入机会来临的时候,怎么办? 如果有可以调度的场外资金,就可以用来“救火”了。 (2)证券账户的总体仓位管理。我会根据市场形势的不断变化来动态调整股票持仓的仓位比重,大的原则是,股市在高点位和高估值时降低持仓股票仓位,股市在低点位和低估值时增加股票持仓仓位,同时参考当时市场情绪。(3)中长线基本账户与短线波段仓位的分仓管理模式。

《红周刊》 :中长线基本仓位与短线波段仓位的分仓模式是如何操作的呢?
耐力投资: 我采取的是长短仓的分仓管理模式,即中长线投资部分是长期持股不动的,赚的是企业成长的钱,这部分的持股是放在基本账户中的,卖出时主要看公司基本面和估值;而短线仓位部分主要赚的是市场波动的钱,这部分的持仓股票是放在信用账户中的,随时可以做买卖操作。

《红周刊》 :能不能举例说明一下?
耐力投资:比如说,我买了10000股的股票A,5000股的股票B, 8000股的股票C, 这部分股票属于长期投资,就放在基本账户里,不管股价涨跌都不去动他们,卖出条件要看基本面和估值,基本面变差或者估值变高时才会卖出。另外一部分是短线波段操作仓位,假设股票A的股价是现在是10元,买了10000股准备做短线,那么这10000股就放在信用账户里,如果股价涨到11元赚了10%,就卖出获利利了结。这个时候,股票B可能因为市场波动的原因,股价大幅下跌了,到了一个买入点,假设股价现在是8块钱,就买入10000股的股票B, 等到它上涨到9块钱的时候,又把它卖掉了,就这样不断的循环操作。 我把这个过程叫做“上涨赚银子,下跌赚股票”的过程。

《红周刊》 :基本仓位中的中长期股票会在何时彻底卖出?
耐力投资: 彻底清仓卖出时,通常会有如下几个条件:股价已经进入高估区间;或者基本面发生实质性变坏;或者进一步跟踪分析时发现买入时的判断有误;或者有重大风险信息当初没有察觉;找到更有吸引力的投资标的,虽然目前A股票并不高估,公司也可能没问题,但B公司比A公司更优秀;出于行业配置的原因,全部持仓的某个行业配置比例过高,需要降低仓位;这些都是清仓卖出一只股票的考虑因素。
《红周刊》:对于买入时机应该如何把握呢?
耐力投资:买入任何一只股票的先决条件是进行详细的基本面分析和估值判断。这是核心基础,只有我觉得公司基本面良好、估值合理的股票,才会买进。不熟不碰、不懂不投是一个原则和纪律。通常在进货时,尤其是第一次进货时不会大举买入,而是采取分批建仓的方式。进货方式基本上遵守“进货价越便宜越好”的原则,实际上是真正的逆向投资或者叫左侧交易方式。如果买入后股价进一步下跌,正好可以加仓多买一些,同样的资金能够以更便宜的价格买入更多数量的货物,不是很好吗?如果第一次建仓后股价开始上升,这时候我会通过基本面的进一步跟踪研究决定是否补仓,但并不会仅仅因为股价的大涨去追高加仓,因为我不是一个趋势投资者。
    另外,我不预测大盘的走势,也不靠技术分析预测个股的短期走势。你要问我“后市如何看”?我的答案永远是“不知道”。越跌越买是我的策略,该买时不会等,但在执行“越跌越买”的操作时,我会遵循以下几点原则“公司质地不能烂;估值指标不能高;仓位比例不能大;持股耐心不能少;暴富心态不能有”。

《红周刊》:越跌越买套牢怎么办?似乎您的投资策略中没有发现止损这个概念啊?
耐力投资:我的体系是“杂货铺”式的实业投资模式,生意的本质是越便宜买的越多。其中最核心的还是看所持有“货物”的品质和估值。品质好,价格便宜的货物不用亏钱卖出,价格涨不起来就摆在货架上慢慢等,总有一天会涨起来的,为啥要打折卖掉呢? 所以,我没有“止损”的概念。“止损”是趋势投资的概念,意味着对未来的股价“看跌”,而我是不预测短期股价走势的,所以,不止损。
  正是因为不设止损,所以,我采用大量分散投资的方法,每只股票的仓位都比较低,即使其中的某只股票跌去50%以上,对我的总体组合的影响也很小。我对单只个股设置了20%的仓位上线,在任何情况下都不可以超过这个比例。事实上,绝大部分时候,都达不到这个上限的。

《红周刊》:那么您是如何在股票市场上进货的呢?
耐力投资:其实,股票市场就是一个大的批发市场,我每天总在市场上瞎逛游,发现品质不错、价格公道的货物,就买一些摆在货架上。进货时,我遵循自下而上的操作策略,最看重的是个股的品质与估值,对于行业或者板块则不太关注(当然不是一点都不看行业趋势)。
     对于个股的选择,我会进行严格的基本面分析,要保证其中绝大部分属于“精品”或者“合格品”。在这种情况下,如果出现极少数的“次品”或者偶遇“黑天鹅”事件,也是可以接受的。其中,冷门行业的优秀公司是我的最爱,因为这些个股很少有资金参与炒作,可能已经被市场所遗忘,它们没有特别的概念可以包装,没有精彩华丽的故事可以讲,没有左手进、右手出的资本腾挪,但管理层通常都会比较低调、务实。
《红周刊》:那么,如何辨识一个企业的好坏呢?
耐力投资:我认为,研究基本面是一项长期的基本功,企业分析永远是一门艺术,辨识一个企业的好坏就像看一个人,不同的人有不同的标准和眼光,从来没有而且永远也不会有一个“标准”的流程,完全因人而已。在选股方法上,我会从定量和定性两方面去分析。定性分析方面,主要研究公司的商业模式、竞争优势以及管理层;定量分析方面,重点关注公司财务的稳健性、盈利能力、成长能力和估值等情况。

《红周刊》 :有没有一些具体的选股标准?
耐力投资: 有。我有一个简单的基本面分析框架 :定量分析+定性分析,大致上是看如下几个方面(当然,并不是每一个公司都是面面俱到的去分析这些方面):
(1) 公司的商业模式 (定性分析)
–  理解公司如何赚钱的,以及公司的上下游环境及竞争环境;
(2) 公司竞争优势 (定性分析)
–  五力模型(上游供应商议价能力、下游客户议价能力、新进入者威胁、潜在替代品、现有竞争者)
–  经济护城河模型(独特的无形资产、低成本优势、高转换成本、规模与网络优势)
–  SWOT模型(内部:优势、劣势;外部:机会、威胁)
(3) 公司管理层 (定性分析)
–  诚信与品行、学习能力与视野、专注与执行力、意志力和耐力;
(4) 公司财务稳健性 (定量分析)
–  较低的有息负债率; 较低的运营费用支出;较少的大额资本性支出;
–  较稳定的经营性现金流入;
(5) 公司盈利能力 (定量分析)
–   ROE, ROIC > WACC (加权平均资本成本)
–   ROE > 行业平均; ROIC >行业平均; 净利润稳定增长;
–  毛利率 > 行业平均;净利率 > 行业平均;
--  盈利的可持续性;
( 6) 公司成长能力 (定量分析)
– 销售增长率 > 行业平均;净利润增长率 > 行业平均;
(7) 估值分析 (定量分析)
–  三低原则:P/E(或者P/B)低于市场均值、低于行业均值、处于中低位置

《红周刊》:你这个“杂货铺模式”看似比较简单容易,但实际经营起来主要的难点是什么?

耐力投资:要想经营好这个杂货铺,需要有实业投资的心态,并且追求绝对收益。与经营超市杂货铺的心态一样,对投资收益的预期不能太高,期望这样的杂货铺方式一年能赚到100%以上的收益率,可能性非常小。我个人的期望是赚取稳定的收益,靠细水长流、日积月累的利润积累来获利,即稳健增长、攻守兼备。当大盘处于疯牛市时,组合有可能会跑输大盘,但我可以坦然接受这个结果;当大盘处于震荡市或是熊市时,组合跑赢大盘以求绝对收益。
所以,最难的还是心态和耐心。

《红周刊》:最后,谈谈您对股市大跌的看法?是不是意味着真正的熊市已经来了?
耐力投资:我从来不预测牛市或是熊市,这觉得牛市和熊市都是用后视镜才看到的。最近的股市大跌,我觉得不完全是市场的自然现象,而是由于监管层的监管措施的误判造成市场反应过度所致。在前期的暴涨行情中,对于场外配资、高杠杆、个别上市公司高管与机构合谋恶炒股价、忽悠散户高位高杠杆跟风等行为监管不力,看到市场风险剧增之后又采用强制手段关停场外配资,紧急刹车,导致市场流动性骤降和市场情绪的恐慌才导致连环下跌的。
    不过我依然认为,政府一定有能力阻止这种恐慌性下跌,经过特殊手段救市之后(虽然我对人为干预股市的做法一直持反对态度),过一段时间之后,市场仍然会回归到它应有的常态,这里说的市场回归常态,并不是在预测牛熊。而是认为该涨的股票还会继续涨,该跌的股票依然会继续跌。对于市场将长期走熊的观点和看法,我并不认同。

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